【嘉宾简介】

面前这位温婉的女士，是一位业内投资名将，她拥有清晰的投资逻辑和对市场敏锐的嗅觉。她也是投资界的一位“常青树”，19年证券从业经验，其中有13年基金管理经验，投资期间穿越多轮牛熊，曾管理的中银中国精选基金，6年期间（2007年-2013年，在市场下跌了54.01%的漫长熊市中，取得了44.89%的正收益。），是一位名副其实的长跑健将。凭借相对优异的长期业绩，在其管理公募基金期间，荣获众多权威奖项：

1次获得【金牛奖十周年特别奖】（2013年度）

（该奖项自公募基金行业20年来仅有7位长期业绩优异的偏股型基金经理获此殊荣）

6次获得【五年期】奖项：包括3次五年期金牛奖；

6次获得【三年期】奖项：包括2次三年期金牛奖。

她，就是高毅资产现任基金经理孙庆瑞。

管理期间为2007/8/22 –2013/8/23，本数据以产品管理期间首日为基准，计算累计收益率。数据来源wind2016年，孙庆瑞加入高毅资产，在私募产品投资管理方面保持了较好的延续性。其任职期间获得“英华奖——2017年度股票策略最佳产品奖“、“金长江奖——2017年度收益明星私募基金产品等奖项。“

自上而下思考，自下而上选择

孙庆瑞坚持的投资理念是自上而下的思考、自下而上的选择。具体来说，首先要从宏观经济和行业发展的角度，以长期的视角，找出受益于经济发展而具有竞争力的行业。同时在市场和行业发展的不同阶段，对上述考量的侧重点进行挑选。随着市场的变化，孙庆瑞对投资框架进行了持续的完善和迭代，使之对市场变化的贴合更好。孙庆瑞在过去固定收益的投资管理过程中，积累了相对比较全面扎实的宏观研究的基础，为后来管理股票型基金的资产配置的能力打下了坚实的基础。作为买方代理模式的代表，嘉实财富的愿景就是致力于成为国内二级市场最专业的买手，为客户甄选全市场相对优秀的管理人，本期我们有幸与高毅资产孙庆瑞对话，以下是本次对话的精彩要点:

关注一：相对于公募基金期间，现在的投资框架发生了哪些变化？

宏观因素的权重有所下降，个股的权重上升。在投资中，宏观经济依然会作为投资考量的背景因素，同时会研究经济所处的状态、利率汇率变化的方向以及市场结构的偏好，以更好的理解市场。与往常不同点在于自上而下的权重有所下降，而个股的权重越来越高。这主要有两个方面因素影响：（1）过去由于A股可选择标的不太多，新发股票也较少，但是宏观经济周期对市场的影响相对比较大，但是近几年宏观经济的结构和变化较小（持续螺旋下台阶，结构转型），自上而下可研究的空间有限。（2）随着上市公司数量的增加，细分赛道也越来越细，有时候一个公司就能代表一个行业，并且龙头效应非常明显，个股的重要性相对更高了，因此现在明显提升了研究个股的权重。

关注二：8月份以来因为市场担心流动性收紧，成长股经历了一波调整，会对组合有什么影响，做了哪些调整？

8月份以来确实存在流动性边际收紧的情况，对于高估值、有瑕疵的成长股可能受到的影响较大，在医药板块中我们剔除了一部分这样的医疗股。但信息技术、互联网行业的估值目前没有太高，制造业受利率上行的影响也不是很大，我们认为这些领域依旧处于比较好的赛道上，这部分股票仍旧持有。目前的流动性只是边际收紧，存量资金其实依旧比较宽裕，现在的经济也还没有从深坑修复至潜在增速，因此市场风格完全逆转的可能性并不是太高。可以密切观察，边走边看，短期可能会有波动，但对于投资组合还是要有更长周期的逻辑考量。

关注三：集中度和换手率：持仓从过去20只左右与到现在的40-50只，怎么理解持仓集中度的变化

持仓集中度的变化主要考虑规模的影响，由于个股的市值相对较小，因此增加了持仓的数量，以达到分散投资的效果。其中有一些股票是出于增加市场的感知进行的持仓，组合中还有一些港股互换标的，这两种考虑的持仓都相对占比比较小。而主要的前五大、前十大的持仓股票变化不大。目前前十的占比在50%以上。此外持仓换手率要考虑当前市场的背景，正常的换手是1-2倍。

关注四：关于处于爆发期的成长股投资，您提到人和机制可能比竞争格局和商业模式更重要，怎么理解，人和机制怎么选择？

对于处于快速成长期的行业，如果未来能看到有很大的需求而当前供给又很小的话，该行业目前的竞争格局乃至生意模式都属次要考量因素，因为一切都还在变化中，远未到能下定论之时，这类行业首要考量因素是人和机制。足够大的需求会拉动大量要素投入，大量资金和人才都会进来，其中越是创新能力强、越是敢闯敢干的企业家，胜出的概率相对越大。在这个阶段，是否有优秀的人和机制能决定公司是否跑得快、跑得健康。现在A股可选标的越来越多，优秀企业家很多，大家都很优秀，这时我们就还要综合考量公司的财务情况、发展阶段、市场契合度、估值、所处行业等等因素。当然，这些因素能否通过市占率、财务、业绩数据等得到验证也至关重要。

关注五：关于仓位管理

回顾历史上的经验，仓位管理给组合带来的贡献不太明显，但并不会因此放弃做仓位管理。遇到明显风险的时候，还是会考量去做仓位管理的。但如果市场处于阶段性的调整，在并没有违背核心逻辑的环境下，倾向于不做仓位调整。

关注六：现在到年底前有哪些需要关注的风险

1. 汇率：目前美元利率处于历史低位10年期国债利率水平约在0.5%-0.7%，随着疫情的逐步控制，很可能未来出现反弹。如果反弹，美股或人民币汇率短期的扰动，要密切关注。2. 国内地产市场近期非常活跃，在政策收紧流动性的过程中，容易导致流动性变化。3. 指数端可能会有震荡，但市场整体大概率不会存在疯长与急跌的情况。

关注七：未来您看好哪些行业的投资机会？新产品是否参与跨市场投资?

我相对比较看好医疗保健和高端制造两个行业，投资标的会参与A股、H股及美股三个市场的投资，如果投资标的涉及中概股回归，可能考虑将投资美股的部分转向放到港股上。A股市场的投资拥有信息获取及时的相对优势，因此投资占比可能会多一些。当然，所有投资标的都是中国本土的企业。

关注八：新产品三年期，对组合是否会有帮助

会有帮助。如果投资产品月度开放，会对组合会有阶段性的冲击。特别是市场行情不好的时候，投资人会恐慌赎回，这个时候组合的操作就会比较被动，长期来看对投资者也不利。投资者在下跌时候离场大概率是赶不上市场的反弹，最终获得的体验不好，这种不好的体验直接导致对基金经理的不信任。这是非常不想出现的双输局面。

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